险企赢得优化资产配置难得契机
——专访平安资管资产解决方案部总经理张雨萌 发布时间：2015-09-14 09:57:47 作者：张伟楠 来源：中国保险报·中保网
张雨萌简介：
英国精算师，负责平安资产的资产解决方案业务。
在保险年金投资，资产负债风险管理领域，张雨萌具有丰富的国内和国际经验；加入平安前，他担任美世（Mercer）咨询公司大中华区合伙人及养老和投资咨询中国区总监；此前，他在英国法通投资管理公司（Legal & General Investment Management）任高级投资经理，负责设计、交易和独立管理大型年金基金与保险公司的债券和金融衍生品投资；他的职业生涯始于英国毕马威事务所(KPMG)投资咨询部。
□记者 张伟楠
偿二代预计明年上半年正式开始实行，除了负债端和偿付能力的考核标准变化，资产配置和风险管理也将要进入风险导向的实战阶段。近日，针对偿二代给保险投资带来的运营模式和投资决策等方面的挑战，低利率市场环境下险资应该如何应对等问题，《中国保险报》记者专访了平安资产管理有限责任公司资产解决方案部总经理张雨萌博士。
记者：在偿二代风险导向的监管体系下，资本要求和偿付能力考核标准的变化将对险资运用产生哪些影响？
张雨萌：保险业新的偿付能力监管体系（全称“以风险为导向的偿付能力监管体系”，简称“偿二代”），共计17个监管规则，由中国保监会在今年2月正式发布，并已开始试运行。新偿付能力监管体系的推出将给保险行业带来一场变革，也给了保险公司难得的契机建立有效的投资决策机制和优化资产配置，并进一步建立自己的竞争优势。
偿二代带来最大的变化是保险公司的最低资本要求不再只和负债规模有关系，而是和一系列的风险相挂钩，这意味着公司能够通过管理风险降低资本要求；这样的体系下，除了搞好资产端的投资收益，管理好风险一样可以提高偿付能力，改善资产负债表。而仅从管理资本效率的角度，资产端的投资收益很大程度取决于市场表现，多少有点靠天吃饭的意思；风险管理则更加可控和立竿见影，你知道做了这个事，对公司资本要求和资产负债表具体意味着多大改善。
从整个行业来看，各类风险占比中，市场风险占整个量化风险的65%左右，所以有效的市场风险管理就变得很重要; 类似财务再保险等仅通过分出保险风险降低资本要求的方式在偿二代体系下，基本没有效果了。当然，解决偿付能力的方式有很多种，除了市场风险管理，简单的股东注资，发行次级债仍然有效，但时间和各种成本在加大。
偿付能力不吃紧的公司，其实一样需要优化资金运用效率。偿二代下，不同的投资策略，会计分类处理和融资策略都会带来不用的风险资本消耗；精细化的资产负债风险管理和投资运行机制，将会是未来保险公司发展的核心竞争力。
记者：未来随着偿二代的贯彻实施和投资科学化的发展，对险资的风险管理有哪些挑战和变化？
张雨萌：逻辑上，首先公司要建立一套系统，针对偿二代第一支柱的技术标准去量化不同投资策略，产品和会计处理对公司整体风险资本和偿付能力的影响。在风险导向的监管体系下，投资行为所产生的风险成本是必须纳入考核机制的。保险资金的投资应该更关注风险调整后的投资收益，从而实现经营目标和监管目标相统一。每个公司可能对风险的定义不一，从这个角度, “偿二代”事实上帮助公司引入了一套较为统一的监管风险偏好体系，公司可以在此基础上，根据自身的情况在“偿二代”的框架下增加风险偏好目标，使公司的日常管理与监管目标有机地结合起来。
现实中，这个操作起来难度不小。建立所谓的“风险偏好体系”，是一个较为复杂庞大的工程，我们看到国外很多公司投入了大量的人力去制定自己的风险偏好体系。基本上，难度主要在三点：
第一， 这是一个需要多个部门协调的工作。保险公司负债的特性通常是一个公司的精算、财务人员最为熟悉的领域。投资部门在制定战略投资方案的时候需要注意和精算及财务的沟通，确保战略投资方案与负债特性的吻合度符合公司的风险偏好体系。
第二， 投资考核指标的制定。现阶段保险资金的考核指标相对单一，主要看重绝对收益或相对收益，缺乏对投资风险的考量和要求，但它具有可操作性。在做每个投资决定时，去量化对整个公司整体风险成本的影响并不现实。在偿二代下，保险资金投资所涉及的风险主要集中在市场风险和信用风险上，因此，目前比较可操作的做法是在给投资部门制定相应的考核机制时引入最低资本占用目标，在此目标内最大化收益。
第三， 偿二代下，各类风险最低资本的汇总不是简单加总的关系，而是有一个相关性及互相分散效应。这是合理的，但也意味着在分拆风险资本影响时需要考虑如何分配总体的分散效应，包括对大型保险公司在不同地域的资本成本的分拆。
记者：偿二代的推出，保险资产管理机构哪些能力需要得到增强？
张雨萌：过去的偿一代是规模导向一刀切，风险覆盖不足，现在的偿二代则主张风险导向。资本要求和偿付能力与市场风险，保险风险等一系列风险直接挂钩；这样的风险导向监管体系对保险公司的资产负债管理能力、资产配置能力、风险管理能力的要求自然也就越高。
具体讲，我觉得有这么几点：
一是资产负债管理和优化资本的能力。在偿二代提出之前，国内大部分保险公司并没有一个科学的流程和方法去制定战略投资方案，也没有真正贯彻保险资金“资产负债管理”的核心理念。公司管理层更多的还是将投资目标单一的定义为绝对收益或是相对收益，或者更简单粗暴地基于利润指标去倒推应该做什么样的资产配置。这样做出的战略投资方案要么太主观，缺乏科学性；要么太短视，不能指引保险公司向着长期目标稳步前进。而在偿二代体系下，投资端对最低资本的占用非常明显，对偿付能力的影响作用变得举足轻重；会计分类，融资策略，产品规划等也会对偿付能力产生直接影响。这样的体系下，及时有效的投资运行机制和优化资本的能力变得尤其重要，也是未来保险公司的核心竞争力之一
二是专业的资产配置能力。从成熟市场的经验来看，相对高额管理费的主动管理基金以及明星投资经理所带来的超额收益通常是无法持续的，而作为追求长期稳定收益的保险资金，追求此类收益显然不是最明智的选择。从历史数据中也可以看到，超额收益的绝大部分来自于大类资产配置。对于保险资金，专业化管理应该不仅仅需要提供在各个投资品种下追求绝对收益的能力，更重要的是做好大类资产配置，在公司给定的风险偏好，投资目标和资本成本下，最大化风险调整后的投资收益；而这方面的专业能力来自于覆盖全资产大类的模型能力，资产负债模型的联动以及对中长期宏观政策的敏锐判断
三是衍生品设计和管理的能力。虽然现阶段国内的衍生品市场还不成熟，但随着保险可投资品种的丰富化和场内场外衍生品市场的发展，利用金融衍生品更有效地管理风险会是未来一个重要的市场发展趋势和险资资产管理需要具备的核心能力。
除此以外，无论有没有“偿二代”，风险控制及日常管理机制都应该是最为重要的环节。建立严格的事前、事中、事后流程和风险管理体系，为公司的主营业务保驾护航。投后的日常管理能力包括定期回顾投资目标，监控既定的投资目标达成情况，对投资组合的风险分析，评估投资组合对资产负债表、利润表、偿付能力充足率的影响以及波动水平分析等等。
记者：现在普遍认为国内市场未来几年进入低利率环境。在低利率环境下，保险资金的配置应该如何调整？有什么应对措施？
张雨萌：这是个好问题，也是现阶段保险公司很关注的领域。
我们认为未来三年整个国内的宏观经济环境会进入一个低增长，低利率，货币政策宽松的时代。各项改革，转型，去杠杆也要求货币政策提供一个相对稳定的环境。在这样的低利率环境下，保险公司会直接面临来自于到期资产和新增资金的再投资问题。
从固收投资方面，提高收益率通常意味着需要承担一些额外的信用风险，流动性和利率久期风险。其中信用风险的可操作空间不太大了，所以保险公司可以考虑加大对长久期固收产品的配置；同时，也可以考虑通过质押式回购加一些杠杆，获取现在的利差收益。权益投资方面，还是有些防御性的长期价值型和高分红个股可以选择的，包括一些量化对冲的产品。非资本市场或者一级市场方面，在未来利率进一步下行的环境下，继续加大对风险可控的优质债权计划类投资肯定是所有保险公司都在考虑做的事情。另外，在现在的市场环境下，保险资金也确实应该考虑加大海外资产的投资，特别是多重资产配置和一级市场的投资。除了汇率的原因，境外市场资产价格的决定机制相对成熟，在基础资产大类收益率较低的情况下，动态的战术资产配置更能有效地产生超额回报；近几年欧洲银行受巴塞尔III等监管规定，也把一些相对重资本的债权计划投资市场让了出来，这对国内的保险公司是个机会。当然，境外投资的成败很大程度取决于负责的团队是不是真的熟悉境外市场和有没有一个良好的沟通和决策机制确保投后监控管理等。
记者：近年来，伴随着利率市场化以及金融创新的步伐加快，您认为保险资管行业遇到了哪些挑战和机遇？
张雨萌：从2003年国务院批准设立首批保险资管公司至今，中国的保险资管业已经走过了12个春秋。十几年来，市场主体不断壮大、资产规模高速增长、资产结构逐渐优化、投资渠道持续拓宽，保险资管行业取得了长足的进步。
“新国十条”为保险业带来了整体性的进一步发展空间，利率市场化进入中后期和人口老龄化的趋势越来越明显，中国居民未来在股票、保险等资产上的投资比例有望大幅上升。随着保费的上升，保险资金运用规模也将逐步扩大，这为保险资金管理主体在专业化方向的发展提供规模效应的基础。同时，泛资管时代下，监管限制的逐步放开，银行、信托、证券、基金等金融机构也越来越多地参与到保险资金的管理中。竞争不断加剧，“委托-受托”双向开放成为不可逆转的趋势，未来的管理模式肯定是鼓励把专业的事委托给专业的机构和团队去做。
从委托人角度讲，未来对公司资本管理体系和战略资产配置提出了更高的要求；委托人必须时刻非常清楚自己的投资目标是什么，各类风险敞口有多大，还能承担哪类风险和多少风险，这是未来的保险资产管理对委托人带来的变化。而对于作为保险资产管理方的受托人，最大的挑战是需要增加创新和产品化的意识。保险行业在这一点对比其他金融行业，创新的意识和机制都有待加强；随着各类金融创新的步伐加快，机构的风险管理是不是跟得上也变得尤其重要。
记者：最后谈谈您在平安资管负责的资产解决方案业务吧，资产解决方案业务部门的具体业务范围是什么？
张雨萌：简单地说，我们的角色可以理解为机构投资者的“理财师”。 我们为外部机构客户提供专业的资产配置和风险管理服务。
未来的资管行业肯定是走客户导向的模式。客户的要求和资金特性又多种多样，比如保险和年金机构就与其他金融机构不太一样，负债特性比较复杂，尤其在新的风险导向偿付能力体系下。我们在组建团队时就吸纳了一些有精算背景也有投资经验的人才，这些人既懂负债也懂资产；同时，在给客户提供配置建议时，肯定需要定量定性相结合，因此我们的团队有量化和宏观策略方面的专业人才，也构建了强大的资产模型和风险分析工具作为支持。至于具体的业务和产品，比如风险导向偿付能力体系下保险公司对长久期资产的需求增加，但真正做到专业化的利率风险管理其实并不容易，需要强大的固收市场资源，信评风控能力，衍生物设计交易的能力和资产负债风险优化管理的能力。我们团队就给客户提供这类专业的利率风险管理产品和服务。
张雨萌简介：
英国精算师，负责平安资产的资产解决方案业务。
在保险年金投资，资产负债风险管理领域，张雨萌具有丰富的国内和国际经验；加入平安前，他担任美世（Mercer）咨询公司大中华区合伙人及养老和投资咨询中国区总监；此前，他在英国法通投资管理公司（Legal & General Investment Management）任高级投资经理，负责设计、交易和独立管理大型年金基金与保险公司的债券和金融衍生品投资；他的职业生涯始于英国毕马威事务所(KPMG)投资咨询部。
□记者 张伟楠
偿二代预计明年上半年正式开始实行，除了负债端和偿付能力的考核标准变化，资产配置和风险管理也将要进入风险导向的实战阶段。近日，针对偿二代给保险投资带来的运营模式和投资决策等方面的挑战，低利率市场环境下险资应该如何应对等问题，《中国保险报》记者专访了平安资产管理有限责任公司资产解决方案部总经理张雨萌博士。
记者：在偿二代风险导向的监管体系下，资本要求和偿付能力考核标准的变化将对险资运用产生哪些影响？
张雨萌：保险业新的偿付能力监管体系（全称“以风险为导向的偿付能力监管体系”，简称“偿二代”），共计17个监管规则，由中国保监会在今年2月正式发布，并已开始试运行。新偿付能力监管体系的推出将给保险行业带来一场变革，也给了保险公司难得的契机建立有效的投资决策机制和优化资产配置，并进一步建立自己的竞争优势。
偿二代带来最大的变化是保险公司的最低资本要求不再只和负债规模有关系，而是和一系列的风险相挂钩，这意味着公司能够通过管理风险降低资本要求；这样的体系下，除了搞好资产端的投资收益，管理好风险一样可以提高偿付能力，改善资产负债表。而仅从管理资本效率的角度，资产端的投资收益很大程度取决于市场表现，多少有点靠天吃饭的意思；风险管理则更加可控和立竿见影，你知道做了这个事，对公司资本要求和资产负债表具体意味着多大改善。
从整个行业来看，各类风险占比中，市场风险占整个量化风险的65%左右，所以有效的市场风险管理就变得很重要; 类似财务再保险等仅通过分出保险风险降低资本要求的方式在偿二代体系下，基本没有效果了。当然，解决偿付能力的方式有很多种，除了市场风险管理，简单的股东注资，发行次级债仍然有效，但时间和各种成本在加大。
偿付能力不吃紧的公司，其实一样需要优化资金运用效率。偿二代下，不同的投资策略，会计分类处理和融资策略都会带来不用的风险资本消耗；精细化的资产负债风险管理和投资运行机制，将会是未来保险公司发展的核心竞争力。
记者：未来随着偿二代的贯彻实施和投资科学化的发展，对险资的风险管理有哪些挑战和变化？
张雨萌：逻辑上，首先公司要建立一套系统，针对偿二代第一支柱的技术标准去量化不同投资策略，产品和会计处理对公司整体风险资本和偿付能力的影响。在风险导向的监管体系下，投资行为所产生的风险成本是必须纳入考核机制的。保险资金的投资应该更关注风险调整后的投资收益，从而实现经营目标和监管目标相统一。每个公司可能对风险的定义不一，从这个角度, “偿二代”事实上帮助公司引入了一套较为统一的监管风险偏好体系，公司可以在此基础上，根据自身的情况在“偿二代”的框架下增加风险偏好目标，使公司的日常管理与监管目标有机地结合起来。
现实中，这个操作起来难度不小。建立所谓的“风险偏好体系”，是一个较为复杂庞大的工程，我们看到国外很多公司投入了大量的人力去制定自己的风险偏好体系。基本上，难度主要在三点：
第一， 这是一个需要多个部门协调的工作。保险公司负债的特性通常是一个公司的精算、财务人员最为熟悉的领域。投资部门在制定战略投资方案的时候需要注意和精算及财务的沟通，确保战略投资方案与负债特性的吻合度符合公司的风险偏好体系。
第二， 投资考核指标的制定。现阶段保险资金的考核指标相对单一，主要看重绝对收益或相对收益，缺乏对投资风险的考量和要求，但它具有可操作性。在做每个投资决定时，去量化对整个公司整体风险成本的影响并不现实。在偿二代下，保险资金投资所涉及的风险主要集中在市场风险和信用风险上，因此，目前比较可操作的做法是在给投资部门制定相应的考核机制时引入最低资本占用目标，在此目标内最大化收益。
第三， 偿二代下，各类风险最低资本的汇总不是简单加总的关系，而是有一个相关性及互相分散效应。这是合理的，但也意味着在分拆风险资本影响时需要考虑如何分配总体的分散效应，包括对大型保险公司在不同地域的资本成本的分拆。
记者：偿二代的推出，保险资产管理机构哪些能力需要得到增强？
张雨萌：过去的偿一代是规模导向一刀切，风险覆盖不足，现在的偿二代则主张风险导向。资本要求和偿付能力与市场风险，保险风险等一系列风险直接挂钩；这样的风险导向监管体系对保险公司的资产负债管理能力、资产配置能力、风险管理能力的要求自然也就越高。
具体讲，我觉得有这么几点：
一是资产负债管理和优化资本的能力。在偿二代提出之前，国内大部分保险公司并没有一个科学的流程和方法去制定战略投资方案，也没有真正贯彻保险资金“资产负债管理”的核心理念。公司管理层更多的还是将投资目标单一的定义为绝对收益或是相对收益，或者更简单粗暴地基于利润指标去倒推应该做什么样的资产配置。这样做出的战略投资方案要么太主观，缺乏科学性；要么太短视，不能指引保险公司向着长期目标稳步前进。而在偿二代体系下，投资端对最低资本的占用非常明显，对偿付能力的影响作用变得举足轻重；会计分类，融资策略，产品规划等也会对偿付能力产生直接影响。这样的体系下，及时有效的投资运行机制和优化资本的能力变得尤其重要，也是未来保险公司的核心竞争力之一
二是专业的资产配置能力。从成熟市场的经验来看，相对高额管理费的主动管理基金以及明星投资经理所带来的超额收益通常是无法持续的，而作为追求长期稳定收益的保险资金，追求此类收益显然不是最明智的选择。从历史数据中也可以看到，超额收益的绝大部分来自于大类资产配置。对于保险资金，专业化管理应该不仅仅需要提供在各个投资品种下追求绝对收益的能力，更重要的是做好大类资产配置，在公司给定的风险偏好，投资目标和资本成本下，最大化风险调整后的投资收益；而这方面的专业能力来自于覆盖全资产大类的模型能力，资产负债模型的联动以及对中长期宏观政策的敏锐判断
三是衍生品设计和管理的能力。虽然现阶段国内的衍生品市场还不成熟，但随着保险可投资品种的丰富化和场内场外衍生品市场的发展，利用金融衍生品更有效地管理风险会是未来一个重要的市场发展趋势和险资资产管理需要具备的核心能力。
除此以外，无论有没有“偿二代”，风险控制及日常管理机制都应该是最为重要的环节。建立严格的事前、事中、事后流程和风险管理体系，为公司的主营业务保驾护航。投后的日常管理能力包括定期回顾投资目标，监控既定的投资目标达成情况，对投资组合的风险分析，评估投资组合对资产负债表、利润表、偿付能力充足率的影响以及波动水平分析等等。
记者：现在普遍认为国内市场未来几年进入低利率环境。在低利率环境下，保险资金的配置应该如何调整？有什么应对措施？
张雨萌：这是个好问题，也是现阶段保险公司很关注的领域。
我们认为未来三年整个国内的宏观经济环境会进入一个低增长，低利率，货币政策宽松的时代。各项改革，转型，去杠杆也要求货币政策提供一个相对稳定的环境。在这样的低利率环境下，保险公司会直接面临来自于到期资产和新增资金的再投资问题。
从固收投资方面，提高收益率通常意味着需要承担一些额外的信用风险，流动性和利率久期风险。其中信用风险的可操作空间不太大了，所以保险公司可以考虑加大对长久期固收产品的配置；同时，也可以考虑通过质押式回购加一些杠杆，获取现在的利差收益。权益投资方面，还是有些防御性的长期价值型和高分红个股可以选择的，包括一些量化对冲的产品。非资本市场或者一级市场方面，在未来利率进一步下行的环境下，继续加大对风险可控的优质债权计划类投资肯定是所有保险公司都在考虑做的事情。另外，在现在的市场环境下，保险资金也确实应该考虑加大海外资产的投资，特别是多重资产配置和一级市场的投资。除了汇率的原因，境外市场资产价格的决定机制相对成熟，在基础资产大类收益率较低的情况下，动态的战术资产配置更能有效地产生超额回报；近几年欧洲银行受巴塞尔III等监管规定，也把一些相对重资本的债权计划投资市场让了出来，这对国内的保险公司是个机会。当然，境外投资的成败很大程度取决于负责的团队是不是真的熟悉境外市场和有没有一个良好的沟通和决策机制确保投后监控管理等。
记者：近年来，伴随着利率市场化以及金融创新的步伐加快，您认为保险资管行业遇到了哪些挑战和机遇？
张雨萌：从2003年国务院批准设立首批保险资管公司至今，中国的保险资管业已经走过了12个春秋。十几年来，市场主体不断壮大、资产规模高速增长、资产结构逐渐优化、投资渠道持续拓宽，保险资管行业取得了长足的进步。
“新国十条”为保险业带来了整体性的进一步发展空间，利率市场化进入中后期和人口老龄化的趋势越来越明显，中国居民未来在股票、保险等资产上的投资比例有望大幅上升。随着保费的上升，保险资金运用规模也将逐步扩大，这为保险资金管理主体在专业化方向的发展提供规模效应的基础。同时，泛资管时代下，监管限制的逐步放开，银行、信托、证券、基金等金融机构也越来越多地参与到保险资金的管理中。竞争不断加剧，“委托-受托”双向开放成为不可逆转的趋势，未来的管理模式肯定是鼓励把专业的事委托给专业的机构和团队去做。
从委托人角度讲，未来对公司资本管理体系和战略资产配置提出了更高的要求；委托人必须时刻非常清楚自己的投资目标是什么，各类风险敞口有多大，还能承担哪类风险和多少风险，这是未来的保险资产管理对委托人带来的变化。而对于作为保险资产管理方的受托人，最大的挑战是需要增加创新和产品化的意识。保险行业在这一点对比其他金融行业，创新的意识和机制都有待加强；随着各类金融创新的步伐加快，机构的风险管理是不是跟得上也变得尤其重要。
记者：最后谈谈您在平安资管负责的资产解决方案业务吧，资产解决方案业务部门的具体业务范围是什么？
张雨萌：简单地说，我们的角色可以理解为机构投资者的“理财师”。 我们为外部机构客户提供专业的资产配置和风险管理服务。
未来的资管行业肯定是走客户导向的模式。客户的要求和资金特性又多种多样，比如保险和年金机构就与其他金融机构不太一样，负债特性比较复杂，尤其在新的风险导向偿付能力体系下。我们在组建团队时就吸纳了一些有精算背景也有投资经验的人才，这些人既懂负债也懂资产；同时，在给客户提供配置建议时，肯定需要定量定性相结合，因此我们的团队有量化和宏观策略方面的专业人才，也构建了强大的资产模型和风险分析工具作为支持。至于具体的业务和产品，比如风险导向偿付能力体系下保险公司对长久期资产的需求增加，但真正做到专业化的利率风险管理其实并不容易，需要强大的固收市场资源，信评风控能力，衍生物设计交易的能力和资产负债风险优化管理的能力。我们团队就给客户提供这类专业的利率风险管理产品和服务。